以下数据来自2020财年年报，不保证摘录、搬运、理解完全准确，仅为个人整理使用，请勿作任何它用。

这是初稿。

关于伊利 

打开伊利2020财年年报，首先就是有两位董事未出席情况的提醒。对个人而言这是个减分项，或者说明不够勤勉，或者有其它情况，因为本内容纯属个人笔记，在此谨保留个人观点，并不表示对实际情况的了解。

整体业绩居行业领导地位，并进入全球乳业五强。 公司产品主要在国内市场销售，这也能理解。以事业部的形式，分成液态奶、奶粉、冷饮、酸奶、健康饮品、奶酪六大事业群。液体乳业务零售额比上年同期增长12.7%，市占份额为33.3%。婴幼儿配方奶粉零售额市占份额约为6%，与上年基本持平。 随着消费升级，市场整体向“健康化”发展，作为大众日常消费品，行业周期性特征不明显。

截至2020年12月底，综合产能为1,312万吨/年。

公司实现营业总收入968.86亿元，较上年同期增长7.38%，净利润70.99亿元，较上年同期增长2.13%。属于增收但不增利的情况。上溯到2019年，营收增长率为14%，净利润增长率为-3%，增收但不增利的情况更为明显。

前五名供应商占年度采购总额25%；其中关联方采购额占年度采购总额12%。这可能是作为不具有自建牧场的乳制品企业的特点。

经营目标：
根据行业发展情况，2021年，公司计划实现营业总收入1,070亿元，利润总额93亿元。以此换算，2021年度营收增长率为10.5%，净利润增长率为14%。

公司的液体乳毛利率为34%，奶粉为42.9%，冷饮为48.6%。毛利率的表现良好。但是产品净利润率为6.9%。其中销售费用215亿，占毛利润的61%，销售、管理、研发以及财务费用合计占毛利润的78%。呈现出重度的市场营销驱动的特征。

公司生产资产占总资产41%，其中固定资产在净资产中的占比为77%，属于较典型的重资产企业。

资产负债率57%，杠杆系数为2.2，负债率保持在合理区间，因为产品净利润率，自由现金并不充沛。

供应链比较强势，研发费用未资本化。

成立风险投资合伙企业，分红慷慨，2020和2019年分别分了净利润的75%以及78%。关于现任一把手在网上有很多采访报道。

总体来说：
毛利还不错，净利润很低。资产有点重，钱借得不多，现金流偏紧，分红很大方。

关于飞鹤

伊利和蒙牛做的是大乳业，飞鹤目前只做婴幼儿奶粉这一品类。婴幼儿奶粉是乳业里相对难做的，标准比较严。飞鹤58年的历史，其中有30年将自己精准定位在做婴幼儿奶粉上，目前是做适合中国宝宝体质的奶粉。

发改委于2019.5颁布《国产婴幼儿配方乳粉提升行动方案》力争使婴幼儿配方乳粉自给水平稳定在60%以上，提升产品质量和消费者信心，提升行业集中度和技术装备水平。对于行业的发展给出了清晰的目标方向。

从市场容量看，出生后头六个月以母乳喂养的婴幼儿比率在2020年约为29%。公司主要通过全国约2000家经销商进行产品销售，约占销售额的86.4%。公司设计年产能为24.2万吨。

婴幼儿配方奶粉营收占比95%，毛利率74%。净利润率32%，ROE 31%。营收增长率和净利润增长率都是两位数。现金流比较充沛，杠杆系数1.3，资产负债率32%。

建立了自有牧场，从而增加了生物资产的价值14.4亿，如果不计算生物资产(牛犊、青年牛、奶牛)在内，生产资产在总资产占比27%，如果计算生物资产在内，生产资产占比32%。国内伊利、蒙牛是通过和养殖户、牧场建立统一采购关系，把奶源的供给外包，从而减轻了资产和降低了折旧。

经营目标：
2023年 350亿营收，2024至2028年期间实现15%的复合营收增长率。自由现金充沛。

关于商誉减值测试的部分，艾倍特业务现金产生单位的可收回金额依据财务预测的现金流量的使用价值计算确定。就现金流量预测所采用的贴现率为16%（2019年年：16%），且超过5年期间的现金流量采用3.0%（2019年：3.0%）的增长率推算，与乳业长期增长率相同。

生物资产：乳牛（包括成母牛、青年牛及犊牛）于各报告期末按公平值減销售成本计量，由此产生的收益或亏损记录在综合损益表内。乳牛的公平值由专业估值师按其所处状况确定，饲养成本及其他相关成本（包括饲养青年牛及犊牛所产生的折扣费用、水电成本及消耗物）会被资本化，直至青年牛及犊牛开始产奶。

关于飞鹤的几个问题：

  1. 婴幼儿市场的施政政策
    因为有之前教培行业的先例，作为新生儿成长的关键因素：奶粉的成长空间也倍受关注。个人认为，教培行业的铺开面极广，资本的介入极深，已经上升为“父母”的焦虑。而在奶粉的领域，焦虑感并没有那么明显，消费者的选择余地仍在，国外品牌奶粉的价格并不比飞鹤更贵，同时母乳喂养也仍然有其市场。作为国家政策的指向而言，确保国产品牌60%的占有率和行业集中度的提升，仍然需要进一步推进。因此，很难讲行业已经发展到了顶点，未来应该仍有两至三年向上的空间。

  2. 毛利率的保持问题 现有的毛利率是否能够维持？这个问题我目前不知道。比如，茅台能够保持高毛利，它的确定性无疑来得更大一些。

  3. 品类的扩张问题
    飞鹤在婴幼儿奶粉上做得出色，保存的高毛利和高利润率，这是有国情存在，“三聚氰胺”事件助推了父母愿意为了品质而付出溢价。飞鹤选择婴幼儿奶粉作为突破口是一个明智之举。类似的高毛利的品牌战略，能够复制在成人奶上吗？作为全年龄段的营养健康辅助，品类上的扩张是个自然的选择，市场竞争上却没那么容易。在婴幼儿市场上的见顶，会自然引导品类的扩张，品类的扩张，会引起产品结构调整，进行拉低整体毛利。

    消费品公司就是创造品牌溢价，通过品牌获取更多的价值。奶粉的明星流量代言效应很好，但是否说明它已经是一个品牌价值公司，可能还不确定。



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